出品：新浪财经上市公司研究院
作者：坤
上市半年后，公司已成立二十余年的北森控股再亏损超30亿元。
近日，北森控股发布了2023年截至9月30日止六个月财报，报告期内公司实现营业收入4.01亿元，同比增长14.19%，相较以前年度的收入增速已明显放缓；实现期内亏损30.58亿元，经调整后，北森控股的净亏损净额为8592万元。同时，云端HCM解决方案业务毛利率明显下滑，专业服务业务的毛利率波动较大，也给北森控股的盈利持续性蒙上了一层阴影。
上市之后，北森的业绩表现似乎与SaaS公司的40法则（Rule of 40）衡量指标愈来愈远，而其股价也似乎“跌无止境”。当前股价仅为3.51/股，相比起发行价29.7港元/股减少了88%，市值仅为25亿港元，在E轮和F轮等较后期入股的投资者仍承受着严重的浮亏。
收入增长放缓、累亏超108亿、SaaS业务毛利率明显下滑 SaaS行业40法则衡量标准相距甚远
北森控股成立于2002年，是HCM SaaS市场人力科技公司，为企业提供云端HCM解决方案，功能覆盖招聘、测评、绩效管理、继任管理、在线学习等方面。
在财报及之前的招股书中，北森始终自称在中国HCM SaaS市场中连续多年排名第一。但成立二十余年来，公司自身的收入规模仍然较小，仅为数亿元，且近年来收入增长已明显放缓。需要注意的是，公司至今仍陷于亏损中。
据财报显示，报告期内（2023年截至9月30日止六个月），北森控股实现营业收入4.01亿元，同比增长14.19%。近几年来，北森控股虽然保持了一定营收增长，但增速已经明显放缓。2020-2023财年（截止日为3月31日），北森控股的营收增长均在20%以上。
除了收入规模较小但增速却已放缓之外，是北森控股成立二十余年却仍陷于亏损之中。
自财报业绩有披露以来，北森控股每年都在亏损，累计亏损已超过108亿元。据最新财报显示，截至2023年9月30日止六个月内，北森控股的期内亏损为30.58亿元，而去年同期为亏损1.63亿元，亏损幅度明显扩大。经调整后，北森控股的净亏损净额为8592万元，相比去年同期的1.52亿元有所收窄。
参照SaaS行业40法则（Rule of 40）来看，40法则综合衡量了SaaS公司的成长性与盈利性，如果SaaS公司的营收增长率与利润率之和能够大于40%，则在一定程度上能够反映出公司的当前业务良好或具有潜能，是否值得投资。
但从北森控股近年来收入增长明显放缓且依然亏损来看，还与40法则要求的门槛相距甚远。更何况，近年来中国SaaS企业也纷纷从追求规模的高速增长逐渐转向实现盈利与稳定的现金流。但后者对于北森控股而言似乎依然遥远。
北森控股的经营性现金流除了在2021财年曾实现3850万元的现金净流入以外，在其他年度均为净流出，特别是近两年，分别净流出1.56亿元、1.53亿元。
从业务方面来看，北森控股的收入主要来自于云端HCM解决方案和专业服务两类业务。其中，云端HCM解决方案是更符合SaaS特征的订阅模式，而专业服务的收费模式则涵盖了多种因素。一直以来，云端HCM解决方案为北森控股贡献了大部分收入，根据财报显示，2023年截至9月30日止六个月，云端HCM解决方案实现收入2.96亿元，占比74%，而专业服务收入占比26%。
云端HCM解决方案业务的毛利率近年来出现下降的趋势，从2019财年的80%逐渐降至目前的75%。专业服务业务的毛利率表现则更不稳定，去年同期曾为-0.1%，而今年转为12%。在这项业务中，客户可能会有一定定制化的内容，也就意味着公司在取得一份收入的背后可能需要有更多人力和的投入，由此导致盈利指标波动较大，盈利持续性存疑。
市值缩水仅剩1/10 后期入股投资者浮亏严重
北森控股在上市之前的备受资本热捧与上市之后的“门庭冷落”有如天差地别。
2010-2021年间，北森控股完成了从A轮到F轮的融资，背后投资阵容豪华。而最后的F轮融资，北森控股获得了2.6亿美元的融资，投资方包括软银愿景基金、经纬创投、红杉中国等一众明星机构。最后一轮完成后，北森控股的估值曾高达146亿港元。但在收入的增长放缓、持续亏损，以及投资人的退出压力之下，上市是北森控股为数不多的选择。
2023年4月，北森控股以29.7港元/股的发行价登陆港股市场，发行市值达到212亿港元，相较其之前融资估值明显增长。但需要注意的是，彼时北森控股的上市没有基石投资者，且发行比例非常迷你，上市仅发行约800万股，发行比例1.12%，总募资额2.39亿港元中，除去交给上市服务机构的部分，经募资额仅为1.55亿元。换句话说，北森控股的上市，有“为了上市而上市”之嫌。
果不其然，北森控股上市首日即跌破发行价，“上市即巅峰”之后，股价一落千丈。截至今日收盘，北森控股的股价仅为3.51港元/股，市值沦落至25亿港元。相比昔日估值的两百多亿，仅剩十分之一。
近日，北森控股发布了回购股份的公告，公司拟在适当市况下行使购回授权，于公开市场上购回公司已发行股份，总购回价不超过5000万港元。回购的公告或在一定程度上可以解释北森控股在11月末股价的上涨，但这样的上涨并未持续，12月初，北森控股再跌12%。更何况与昔日的发行价相比，仍然存在不小的差距，在E轮和F轮等较后期入股的投资者仍要承受着严重的浮亏。
